宜化集團MBO逼近最后關口 兩上市公司“拱手讓財”玄機重重

每經記者  曹晟源  實習生  鄭佩珊發自上海

        盡管經歷了近8年的等待，但湖北宜化集團有限責任公司（以下簡稱宜化集團）的重組仍一步步走到了最后，并有望在本月底完成。

        4月20日，宜化集團第三次提出了國有企業資產改革方案。僅僅過了半個多月，其控股的兩家上市公司湖北宜化（000422，SZ）以及雙環科技（000707，SZ）分別在5月8日和5月10日發布公告稱，公司董事會決定放棄對各自旗下子公司（雙環堿業、重慶宜化、宜化肥業以及貴州宜化）少數股東權益的優先受讓權，并對上述轉讓提出了總共10.32億元的價格方案。而與此同時，另一家與宜化集團關系密切的宜昌財富投資管理有限公司（以下簡稱財富公司）正磨刀霍霍，試圖接手上述資產，從而完成一場堪稱完美的“曲線MBO（管理層收購）”。

        對此，《每日經濟新聞》擬通過縝密的調查，為您揭開這場資本運作大戲幕后的故事。

國有獨資企業將改制國有控股

        4月20日，宜化集團控股的兩家上市公司湖北宜化和雙環科技同時發布公告宣稱，接到了宜化集團股權結構變更的通知，通知指出宜化集團的國資改革方案于4月19日獲得宜昌市人民政府批準。

        上述公告隱隱將一個曲線MBO的計劃給勾勒了出來，有業內人士將此次MBO稱為收購、增資以及回注的三部曲。記者也按照這一思路，試圖將這三部曲的脈絡給梳理出來。

        首先，宜化集團及其子公司高管出資1億元設立宜昌財富公司，再分別收購貴州宜化有限責任公司（以下簡稱貴州宜化）50%股權、湖北宜化肥業有限公司  （以下簡稱宜化肥業）50%股權、湖北雙環科技堿業（重慶）有限公司  （以下簡稱雙環堿業）49%股權及重慶宜化化工有限公司（以下簡稱重慶宜化）55%股權。

        其次，財富公司將收購的4家公司股權加上部分現金向宜化集團增資擴股，從而持有宜化集團49%股權，另外的51%的股權仍由宜昌市國有資產監督管理委員會（以下簡稱宜昌國資委）持有。

        最后，宜化集團承諾將增資擴股完成后持有的4家子公司股權注入到湖北宜化和雙環科技。屆時4家子公司將成為兩家上市公司的全資子公司。

        不難發現，在宜化集團此次MBO的三部曲中，正是由于財富公司這一神秘角色的存在，才讓三部曲得以完整示人。

        公開資料顯示，宜化集團是宜昌市屬28家國有企業集團中的優良資產，總資產高達400億元。從2002年11月宜昌市新一輪國資改革開始算起，截至目前該集團已經是宜昌市政府持有的最后一家尚待改革的企業。目前，宜化集團為國有獨資企業，實際控制人宜昌國資委對集團100%控股。而如今出臺的集團改革方案，目的就是要將國有獨資改制為國有控股。

        但一位不愿透露姓名的分析師卻對此次改制提出質疑，他向《每日經濟新聞》表示：“這么好的優質資產，宜昌市政府為什么遲遲不肯進行國企改革，而如今卻又通過了呢？”這一切還要回到8年前。

MBO思路貫穿三次改革方案

        2002年，在國企改革的浪潮席卷之下，宜昌市成立的國有企業改革領導小組進駐該市隆康路26號，一場國企改革的大幕就此拉開。此次改革包括了宜昌市屬28家企業集團，宜化集團的名字也在名單中。但直到2003年11月，該集團多次修改后的改制方案才與外界見面。

        初步方案中提到：宜化集團先收購湖北楚星公司（為宜化集團參股公司），將楚星公司民營化之后用湖北楚星公司收購集團下屬的其他子公司，最后再收購集團的部分國有股權。但這一改革方案最終并沒有得到宜昌市政府的認同。

        對于上述方案未能通過的原因，一名不愿透露姓名的券商人士認為，這可能和2003年3月財政部緊急叫停各地的MBO有關。據公開資料顯示，截至2004年，在宜昌市已經進行改革的26家企業中，有24家企業被國內民營企業收購，僅有一家實行了MBO。

        然而宜化集團并沒有停止MBO的嘗試。2004年3月，集團又將新的方案提交給宜昌市：先收購一家新公司，接著用這家公司收購集團下屬的其他子公司，最后再收購集團60%的國有股權。相比第一次的改革方案，除了收購公司變更和明晰了收購的股權比例以外，這次的方案并沒有什么明顯的變動，因此其命運自然也和第一次一樣，未能獲得政府的認同。

        然而對比前兩次改革方案不難發現，實際上從一開始，宜化集團MBO的三部曲基調就已經定下。其核心內容是借由一家殼公司出面收購子公司，通過子公司股權收購宜化集團股權。

        而在上月提交的第三次改革方案中，充當殼公司角色的就是財富公司。然而外界對此也產生了種種質疑——財富公司的“財富”究竟從何而來？

財富公司“財富”從何而來？

        根據公告資料顯示，財富公司的31名出資人中，出資金額最高的是宜化集團董事長蔣遠華，達到5595萬元，占整個出資額的55.95%。

        曾當選2007年中國經濟十大新聞人物的蔣遠華，進入宜化集團后從技術員做起，歷任車間主任、總經理助理、副總經理、總經理，最后升為董事長，一般人可能需要幾十年的升遷過程，在他的身上只用了13年。這期間蔣遠華還被委派出國留學，2001年作為留美博士的蔣遠華回到宜化集團以后，開始了大規模的改革，給處于低谷中的集團帶來了生機。資料顯示，到2004年，集團的銷售收入從2000年的5.8億元跨越式地增長到36.6億元。

        和集團利潤的跨越式增長相似的是，蔣遠華追逐財富的道路也是一帆風順。從兩家上市公司的年報來看，蔣遠華每年從湖北宜化領取年薪，年薪從2005年的42萬到2007年變為69萬，至今仍舊保持這個數字。另外蔣遠華還因公積金轉股，目前持有湖北宜化20384股股份。按照4月20日當日湖北宜化每股21.47元的價格，蔣遠華所持有的股票價值超過40萬元。

        但無論按照每年69萬元的最高年薪計算還是加上所持有的股份，5595萬元的出資額對于蔣遠華來說，都應該是個天文數字，這一數字達到他目前年薪的80多倍，何況2007年之前年薪還并未達到69萬。

        對此，前述分析師在接受《每日經濟新聞》記者采訪時，也對財富公司的現金出資來源提出了質疑：高達1億元的注冊資本，這31位宜化集團或子公司的高管從何籌措足夠的現金？他進一步表示，財富公司收購兩上市公司的4家子公司股權最起碼需要10億元的資金，即便注冊資金的問題能夠解釋，那么這筆巨額資金又將從何而來，也值得關注。

放棄捷徑  迂回注資惹疑惑

        撇開注冊資金等問題，值得注意的是，宜化集團似乎有意將原本簡單的收購變得復雜。

        按照MBO三部曲的順序，財富公司首先需要收購湖北宜化和雙環科技旗下4家子公司的股權，接著要將股權加上現金增資給宜化集團。

        根據湖北宜化2009年年報披露，這4家子公司是湖北宜化以及雙環科技的并表子公司，也是兩家上市公司利潤的主要來源。如湖北宜化旗下的宜化肥業年末凈資產3.2億元，實現凈利潤1603萬元；貴州宜化年末凈資產5.47億元，實現凈利潤8834萬元。雙環科技的年報同樣顯示，旗下重慶宜化去年底總資產18.7億元，年內實現凈利潤2119萬元。而2007~2009年湖北宜化的凈利潤分別為3.8億、2.48億和2.37億元；雙環科技為9607萬、1.67億以及426萬元。

        其實兩家上市公司如若直接收購4家子公司的少數股東權益，屆時將持有子公司100%股份，也將利好上市公司的發展。讓人不解的正在于此，兩家上市公司對于這些優質資產為何會放棄優先受讓權，而選擇讓財富公司收購后，再注入回上市公司的方式？

        另一方面，財富公司在收購4家子公司的股權之后，將以股權加上現金的方式向宜化集團增資，經過一番運作之后再次注入上市公司。這其中財富公司收購的價格以及注入上市公司的價格也成為這次MBO的焦點。

        可以肯定的是，如果完成這一過程，注冊資金僅1億元的財富公司將持有總資產400億的宜化集團49%股份，31位高管的財富也將由此發生巨大變化。

        記者隨后致電宜昌市國資委詢問詳細情況，不過截至發稿，國資委辦公室電話并沒有人接聽。湖北宜化董秘魯丹也未能就相關詳細情況給予答復。

股東大會將成最后一道坎

        根據5月8日和10日湖北宜化和雙環科技的公告，兩家上市公司董事會決定放棄對旗下4家子公司少數股東權益的優先受讓權，理由是資金壓力較大，目前不具備現金收購的條件。另外公告中還指出，財富公司收購4家子公司的關聯交易并不構成《上市公司重大資產重組管理辦法》規定的重大資產重組，除經兩家上市公司股東大會審批外，不需要經過其他部門批準。這意味著，5月27日將要召開的股東大會將決定MBO計劃最終是否成行。

        據悉，本次財富公司總共需出資10.32億元來收購4家子公司的非上市股東股權，這一筆巨額資金將以自籌和銀行貸款的方式分期支付。在首期股權轉讓價款支付后，財富公司以及兩家上市公司即辦理股權過戶手續。

        此外，根據公開數據顯示，兩家上市公司都為基金的重倉股。據年報顯示，宜化集團持有湖北宜化16.2%的股份，并通過控股湖北雙環化工集團有限公司51.2%的股份間接控股雙環科技。查閱湖北宜化2009年年報，十大股東除宜化集團外，其余9位均被基金占有。其中，銀華核心價值優選現持有1589.92萬股，占總股本的2.93%，其余基金的持股量也在799萬至1499萬股之間。雙環科技的情況與湖北宜化相似，前十位股東之內除雙環化工集團外均被基金占有。

        據wind數據統計，截至2009年末，共有116只基金合計持有湖北宜化2.94億股，占總股本比例高達55.56%；另有35只基金合計持有雙環科技9861萬股，占總股本21.78%。由于宜化集團持有湖北宜化股權的比例僅為16.2%，而且到股東大會投票時，宜化集團因為關聯交易需要回避，因此這也表明，基金的意向將左右這次MBO的走向。



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