葉檀：人民幣必須頂住沉重的升值壓力

每經評論員  葉檀

        美國政府一度放松了對人民幣匯率的升值壓力，但美國議會從未放松，一旦時機成熟，就利刃出鞘。在不久后召開的G20峰會的預熱議題上，人民幣匯率再次成為焦點話題，歐元區國家與美國某些議員聯手，力壓人民幣升值。

        人民幣升值與加息一樣艱難。

        中國面臨的困境是，資產泡沫尚未消退，實體經濟開始緊縮，通脹陰影未除，通縮的可能性加大。從貨幣市場可以看出緊縮態勢，6月17日，央行在端午節后首個公開市場交易日內僅回籠230億元資金，創下今年以來單周資金回籠的低點。在對沖到期釋放的資金后，凈投放資金量達到了1900億元，創最近17周以來的最高量。至此，自銀行體系流動性顯現緊張狀況以來，公開市場已經連續四周向銀行體系注入資金，合計達到了5150億元。而人民幣一年期NDF報價從4月底的3.2%降低至近期的0.6%左右。市場預期人民幣匯率遠期升值壓力下行。

        不顧市場預期，歐美力壓人民幣升值，讓中國充當救市急先鋒。一旦人民幣脫離美元，歐元與美元都可以獲得喘息之機。歐元區出口雖然上升，但作為貿易風向標的仍然是美國，如果與美元保持平穩，中國的出口價格也將在美元體系下保持平穩。

        人民幣升值有幾大后果需要考慮。

        首先，中國出口形勢不穩，對于實體企業將是沉重的打擊；其次，如果人民幣以較大幅度升值，中國國內資產價格下挫，經濟與貨幣的緊縮態勢有增無減；第三，目前中國正在進行的全民社保體系、最低工資制度等，增加成本型通脹的壓力。中國之所以能夠推行大規模的基建，主要是因為儲蓄率高和外匯儲備雙重擔保，一旦儲蓄率與外匯儲備下降，中國的債務危機將很快浮出水面，這一點與日本頗為相似。許多人認為，日本與希臘殊途同歸，但日本負債極高還能維持至今，日本國民的高儲蓄率功不可沒。

        要再次強調，從2000年以后到金融危機之前，是人民幣匯率改革的大好時機，目前時間窗口已經過去，人民幣升值需要等到中國經濟結構調整大局初定、中國內需真正拓展之時。

        無論是全球經濟還是中國經濟，危機過后的漫長轉型都是艱難的過程，此時沒有人愿意本地區貨幣大漲。在艱難時世中，一輪新的經濟競爭蓄勢待發。

        歐元進入熊途，但是，歐洲緊縮貨幣、嚴格財政紀律、重塑金融監管體制，為未來經濟增長埋下伏筆。6月17日，歐盟成員國領導人在布魯塞爾峰會上通過了未來10年經濟發展戰略等一系列改革方案，提出將實現以知識和創新為基礎的  “靈巧增長”，以提高資源效應、提倡綠色、強化競爭力為內容的  “可持續增長”，以擴大就業、促進社會融合的“包容性增長”。歐盟領導人同意，在尊重各國預算主權的前提下，自2011年開始，成員國的預算方案應接受歐盟委員會的評議，對違反歐盟財政紀律的成員國將實施懲罰。對于金融衍生品尤其是賣空行為與信用違約掉期嚴格監管。

        美國同樣如此，危機漩渦剛過，就對金融機構進行一系列整肅，并且提出創新與出口的國家戰略。

        中國應該如何？是忍受暫時的緊縮陣痛繼續推行內部體制改革，還是推動人民幣升值為他人做嫁衣？人民幣面臨的升值壓力極大，在經濟下行之時，與鄰為壑的惡劣心態四處皆是。人民幣升值當然會迫使中國偏離低端產品主導出口的軌道，但國內的社保體系建設與城市化建設離開企業成本，同樣能夠做到這一點。是讓人民幣升值還是建設國內的基本保障體系，以扭轉中國未來的發展路徑，答案不言而喻。

        中國不應該購買債券，而應該在實際匯率上漲時參與歐洲的項目投資，購買實物資產，此舉既能雪中送炭，又能獲得未來發展契機，還能在較大的程度上阻止歐元跌勢。這一點已經在進行中，有報道稱，國務院副總理張德江率領的代表團星期二訪問希臘時，同希臘公司簽署了14項投資協議，中國向希臘船運、物流和機場項目的投資額高達數十億歐元。

        當然，最好的辦法是提高藏匯于民的限額，讓市場主體進行投資，消解巨額外匯儲備壓力，讓市場主體參與全球競爭，為未來培育出一代抗擊打能力強的企業家。



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