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德賽電池（000049）：商務模式改變導致三季度毛利率下降

業績符合預期。2013年1-9月，公司實現營業收入23.1億元，同比增長18.51%，歸屬于上市公司股東凈利潤1.15億元，同比增長42.03%，EPS0.84元，其中，三季度營業收入8.86億元，同比增長23.1%，EPS0.32元，同比增長32.39%，基本符合市場預期。利潤增速高于收入增速的主要原因是消除了原控股子公司惠州聚能虧損的影響。

商務模式改變導致三季度庫存上升，毛利率下降。由于從iphone5s開始，公司由間接代工商轉變為直接供應商，商務模式的變化導致公司物料采購大規模增加，同時為應對銷售旺季，公司加大了庫存儲備，導致三季末庫存環比增長178.52%至5.17億元。由于客戶壓價，公司三季度毛利率環比下降3.2個百分點至15.3%，考慮到技術、客戶穩定性等因素，我們判斷毛利率繼續下行空間有限。

與三星SDI合作，公司電動工具業務駛入快車道。電動工具是僅次于手機、電腦的第三大電池應用領域，未來增長空間巨大，公司與三星SDI成為核心合作伙伴，共同開發電動工具業務，目前已經開始量產，2014年有望成為德賽核心業務之一，形成新的利潤增長點。

業務布局完善，未來高成長可期。公司在蘋果iphone份額穩固，在三星高端機型上占據70%的份額，一線供應商位置穩固；平板電腦方面，公司將批量對ipad和ipadmini進行供貨，同電動工具一起，是2014年公司重要的利潤增長點；可穿戴終端是公司未來重點規劃的業務，由于可穿戴設備對電池技術的輕薄、能量密度、安全性能要求較高，而公司在這方面優勢明顯，未來將充分受益；另外，電動汽車、儲能公司皆有布局，未來一旦相關市場啟動，公司將步入新一輪增長周期。

維持“增持”評級。預計2013-2015年EPS分別為1.35元、1.99元和2.52元，對應PE42倍、28倍和22倍，公司業務布局完善，公司未來成長性良好，繼續給予公司“增持”評級。

風險提示：蘋果銷量低于預期。（華泰證券）