投資策略與實際操作南轅北轍 海通海瑞1號劣后規模是優先的10倍

每經編輯｜趙笛    

每經記者 趙笛

幾乎全倉高位接盤東陽光科已經讓人捉摸不透了，但更讓人無法理解的是，海通海瑞1號這個資管計劃，還有著眾多違背常理和法規的怪相。

比如，作為一只股票型產品，海通海瑞1號投資報告書中闡述的投資策略與實際操作可謂是南轅北轍；再比如，作為一只分級產品，海通海瑞1號的風險（劣后）規模是優先規模的10倍。

“如果沒有明確有投資顧問，那就應該是個主動投資型產品啊！”有投資經理如是表示。不過，讓該投資經理無法理解的是，主動投資型產品怎么可以無個股倉位限制，怎么可以違背投資策略，難道沒有監管嗎？

●滿倉東陽光科與“輕倉運行”相悖

一般來說，全倉持有一只股票的資管計劃的成立，往往帶有一定的特殊目的，其常見于員工持股計劃、企業年金、大股東增持等。比如，東陽光科在2015年底推行的員工持股計劃，對應的就是“平安證券-融耀陽光1號員工持股集合資產管理計劃”。

然而，每經投資寶（微信號：mjtzb2）注意到，海通海瑞1號幾乎全倉持有東陽光科的理由，不但無法從其資管計劃報告中體現出來，其實際操作更是與資管計劃的投資理念大相徑庭。

比如，海通海瑞1號產品說明中的“投資目標”包括“積極的個股精選策略，投資于二級市場優質股票”。然而，海通海瑞1號自始至終只持有東陽光科一只股票，這如何體現其“個股精選”理念呢？此外，東陽光科2015年度每股收益僅0.04元，對應11.53元大宗交易接盤價的市盈率高達288倍，這又如何算是“優質股票”呢？

再比如，海通海瑞1號產品說明中給出的“投資策略”包括“在風險控制的基礎上力求獲取較高的收益”。然而，滿倉一只股票巋然不動，這符合“風險控制”要求嗎？

再進一步來看，海通海瑞1號的實際操作情況與其兩任投資經理的理念也是南轅北轍。

在海通海瑞1號2015年四季報和年報中，時任投資經理的劉佳，一個有著“9年證券從業經驗，豐富的證券投資管理和投融資項目管理經驗”的東南大學經濟學專業畢業的本科生，在投資經理工作報告中談宏觀經濟時，表示對2016年的投資機會不甚樂觀。

劉佳表示，“2016年的A股投資，擇時更為重要……2016年，我們會保持低倉位運作，同時積極關注消費行業的投資機會，包括可穿越周期的傳統消費公司，以及消費升級帶來的新興消費公司高速成長的投資機會。”劉佳指出“在操作上將把風險控制放在首位。對各標的股票，做好周密的調研和謹慎的判斷，嚴格控制風險。”

（來源于海通海瑞1號2015年四季報）

（圖來源于海通海瑞1號2015年年報）

海通海瑞1號2016年一季報顯示，新任投資經理為李天舒（于2016年1月12日開始任職）。李天舒“曾任安永（Ernst&Young）中國咨詢顧問、海通證券廣東分公司投行部經理，具有兩年財務咨詢專業經驗、五年投資銀行專業經驗。曾參與的中國南車H股、宏昌電子A股、易事特IPO及多個并購重組項目。”李天舒給出的投資策略是“CPI持續上漲的概率較大，除一季度漲幅較大的農林牧漁板塊外，飼料、印染、維生素等漲價概念可持續關注。”

每經投資寶（微信號：mjtzb2）注意到，在證監會行業分類目錄中，東陽光科屬于“有色金屬冶煉及壓延加工業”。而東陽光科的主營業務電子新材料、合金材料、化工產品合計貢獻了公司逾90%的主營收入。

顯然，東陽光科與海通海瑞1號兩任投資經理看好的“消費公司”、“漲價概念”實則風馬牛不相及。此外，投資經理給出的投資策略是要“保持低倉位運作”，這與實際操作始終滿倉更是南轅北轍。

●是通道產品，還是主動型產品？

對于海通海瑞1號全倉持有一只股票的行為，一位曾在某上市券商資管部門任職的投資經理告訴每經投資寶（微信號：mjtzb2）：“這種情況在我們這邊是絕對不允許的。”

該投資經理指出，為了杜絕“老鼠倉”和利益輸送等問題，券商資管有著嚴格的風控體系，股票型產品對個股持倉比例有著嚴格的規定。“我們這邊的規定是：單只股票的持倉上限是不能超過總資產的10%；前10只股票的持倉不能超過總資產的50%。而像這個產品這樣只持有一只股票的情況，是絕對不允許的。”

上述投資經理表示，目前券商資管計劃分為兩種：一種是正常的券商主動管理型的資管計劃，是由券商資管和任命的投資經理來運作的。“如果是我的產品，我在報告書中闡述的觀點肯定會和我的操作一致，不可能出現一邊看空，一邊做多的情況。”

而另一種資管計劃被稱之為通道產品。上述投資經理指出，有私募或大戶在沒有資質的情況下，給予券商一定的通道費用來發產品，而自己充當該資管計劃的投資顧問。這類通道產品雖然也掛靠在券商資管名下，也會掛著一位券商資管的投資經理，但實際操作則是由投資顧問來完成。

既然海通海瑞1號的資管報告書中所呈現的投資理念與實際操作完全不同，這是否意味著海通海瑞1號是一個通道產品呢？

每經投資寶（微信號：mjtzb2）查閱海通海瑞1號的合同后發現，該資管計劃“不提取業績報酬”，這也更符合通道業務的情況。

然而，每經投資寶（微信號：mjtzb2）查閱了海通海瑞1號所有的公開資料，包括《計劃說明書》、《資產管理合同》等，均沒有發現該計劃存在“投資顧問”的說法，也沒有發現該計劃存在第三方機構參與管理的情況。

“如果沒有明確有投資顧問，那就應該是個主動投資型產品啊！”上述投資經理如是表示。不過，讓該投資經理無法理解的是，主動投資型產品怎么可以無個股倉位限制，怎么可以違背投資策略，難道沒有監管嗎？

●優先：風險級近乎1:10

如果說海通海瑞1號的實際操作與投資理念的格格不入，還與投資經理的風格及當時的市場環境有關的話，海通海瑞1號的分級結構則表明該產品從根上都讓人難以捉摸。

每經投資寶（微信號：mjtzb2）注意到，2015年6月8日發布的《海通海瑞1號集合資產管理優先級第二期開放參與公告》顯示，優先級資金約定年化預期收益率為7%（不承諾保本或最低收益），杠桿倍數為優先級：風險級不超過1.67：1。這些都是合理的。

然而，現實的狀況卻并沒有這么簡單。

公開資料顯示，在2015年6月3日成立時，海通海瑞1號資管計劃的優先級1期為6000萬份（元），風險級為15000萬份（元）。然而，在截至6月11日海通海瑞1號完成滿倉的這最多9天時間里，海通海瑞1號卻頻繁地出現申購贖回。

首先，海通海瑞1號在6月3日成立時存在的優先級1期6000萬份，不知何故出現了全部贖回。

其次，在開放兩期優先級申購的情況下，海通海瑞1號增加了優先級2期411.1788萬份，優先級3期6000萬份——這6000萬與贖回的優先級1期6000萬有無關系不得而知。

再次，海通海瑞1期的風險級份額這段時間里，在贖回1800萬份的同時，也出現了大筆申購，申購份額高達45441.152922萬份。

從2015年三季報開始（官方披露的海通海瑞1號最早的定期報告就是三季報，無2015年中報），海通海瑞1號的實收計劃就是71052.331722萬元，計劃總份額就是71052.331722萬份，其中優先級份額為6411.1788萬份，風險級為64641.152922萬份。由此計算，海通海瑞1號的優先級：風險級近乎為1：10。

(來源于海通海瑞1號2015年審計報告)

“這種分級結構真是聞所未聞。”針對海通海瑞1號這樣不合理的分級結構，一位曾參與運作多只信托分級產品的私募基金經理向每經投資寶（微信號：mjtzb2）如此表示。他指出，目前市場上絕大多數分級基金或分級產品的設計理念都是為了以小博大。即劣后級投資人投資相對少的資金充當劣后（風險級），然后向金融機構（如銀行、券商、信托等）尋求更大金額的優先級資金配資。比如，如果是1：2配資，劣后資金是1億元的話，優先資金就應該是2億元，合計運作資金將達到3億元。類似海通海瑞1號這樣的分級結構，他是從來未曾遇到過的。

那么，會不會是因為行情不好，海通方面刻意降低了配資比例呢？“這應該不可能，市場上愿意充當優先的錢多得是。”上述私募基金經理表示。

上述私募基金經理表示，如果該產品（海通海瑞1號）的劣后只配了其資金規模約十分之一的優先，這么少的優先級資金對于劣后及整個產品來說，可謂是杯水車薪。同時，劣后還需要承擔優先級固定的利息支出，這種分級產品顯然是沒有任何存在意義的。