美元基金投資規模追趕人民幣基金 企業好上市不代表高枕無憂

每經記者｜李蕾    每經實習記者｜任飛    每經編輯｜肖芮冬    

今年以來，打造以“雙幣基金”驅動投資的創投機構不在少數，諸多頭部機構新募集的基金均是美元資產。據清科研究中心統計，今年前個11月，人民幣投資超過5800億元人民幣，外幣投資超4400億元人民幣；在投資規模上，美元基金正在追趕此前遙遙領先的人民幣基金。

有業內人士表示，美元資本投資的企業赴境外上市正成為當下創投機構的新動向，但投資不僅僅只為投資，倘若企業被“催熟”上市，則可能面臨被做空的風險，進而對接下來即將“出海”的擬上市公司帶來負面影響。

美元基金風生水起

相比于“雙幣基金”的靈活配置度，曾經活躍的人民幣基金正在被以美元募資為導向的基金所占據風頭。

今年4月，創新工場對外宣布完成第四期美元風險投資基金的超額募集，總規模為5億美元；今年7月24日，風險投資機構創世伙伴資本（CCV）宣布完成新一期近2億美元基金募集；今年9月，高瓴資本表示，旗下最新成立的私募股權基金“高瓴基金四期”（Hillhouse Fund IV，L.P．）籌集了創紀錄的106億美元資金；今年11月2日，順為資本宣布第四期美元基金募集完成，總規模為12.1億美元；12月初，中國風險投資機構高榕資本宣布完成5億美元的美元四期基金募集。

可見，以美元資產募資成立的基金成為今年各大頭部創投機構的年終大戲，有的項目甚至已經突破美元基金在華募集的最高峰。

值得注意的是，自創業板推出以來，人民幣投資一直遙遙領先于美元基金，但《每日經濟新聞》記者發現，今年兩者的投資額逼近了。一位PE人士調侃道，同樣的管理費標準，同樣的分紅尺度，“我也想嘗口拼多多速成的甜頭”。

該人士的調侃可分兩個維度來看：一方面，人民幣基金、美元基金在管理費和分紅標準的設定上，業內普遍按照每年2%的管理費計提，超額收益的20%計入管理人收益，因此從基礎回報來說，兩者并無二致；另一方面，私募股權投資基金在進行跨境投資時，本幣基金在投向上相對不如美元基金靈活，再加上A股IPO需排隊、需業績過硬的準入限制，比美股“注冊制”上市門檻相對更嚴格。

前年開始，陸續已經有部分企業在境外上市，而助推其發展的產業資本也從中賺得盆滿缽滿。從業界到學界，圍繞美元基金起勢的探討之聲越來越強，“2018中國私募基金峰會暨中國風險投資行業年會”上，科技部中國風投委常務副會長、水木資本創始合伙人唐勁草就指出，美元基金的興起反映出機構對價值投資的境外取向，資本參與優質企業赴境外上市，較參與直接融資來得要快。

投資策略的多樣性也反映在實際規模的增長上。清科研究中心數據顯示，2018年前11個月，人民幣投資超5800億元人民幣，外幣投資超4400億元人民幣。具體來看，今年前11個月，人民幣基金募集了9000多億元人民幣，外幣基金是100只，募資額超2370億元人民幣。需要強調的是，外幣基金今年的募資同比上升超130%，美元基金募集的積極性正在增強。

被投企業非高枕無憂

機構參與美元基金募集熱情高，發力在投企業境外上市也不假，但從被投企業來說，獲得融資并非高枕無憂。在業內人士看來，美元基金在助推企業上市的背后，大多忽略了對扶持對象給予精益化管理的軟實力輸出，以至于在資本退出之后，部分被“催熟”的企業難免會遭遇境外做空。

唐勁草在接受《每日經濟新聞》記者采訪時表示，由于中概股一直都是境外沽空機構關注的對象，此前企業在境外上市尤為慎重，如今的“出海”熱主要還是企業融資之需造成的。與他有相似觀點的還有深圳的一位PE人士，他提及，2018年資本市場進入寒冬，私有市場資金幾乎凍結，為了活下去，許多公司唯一的選擇是去公開市場再募集一筆資金。

從近兩年企業赴境外上市的趨勢來看，大有攀升之勢，據《證券日報》援引老虎證券分析團隊的數據，截至11月20日，今年以來“出海”上市的中國企業，已有32家。不過，囿于企業經營和管理的不成熟，一些被美元資本重金打造過的“獨角獸”企業也時常出現在沽空機構的報告序列中。公開資料顯示，Glaucus機構自2011年以來，做空16家中概股公司只有4次失手，命中率高達75%。

2016年，拼多多獲1.1億美元B輪融資，由騰訊、高榕、IDG進行投資。成立兩年多的拼多多2017年GMV（成交總額）已超過1000億元。而達成同樣的業績，淘寶用了五年，京東用了十年。在今年7月26日赴美上市后4個月，拼多多遭遇了美國做空機構Blue Orca的做空。做空報告稱，拼多多夸大了公司營收和GMV，并少報了人力成本及虧損額，其估值低于市場價。好在，一份亮眼的三季度財報，才讓這次做空轉危為安。值得關注的是，這已經是拼多多上市以后遭遇的第二次做空。

不僅僅是拼多多，今年已有多家境外上市的中資企業被沽空機構盯上，縱觀這些企業的盈利狀況，由于是近十年初創的企業，所以能夠盈利的并不多見，因此也沒有較好的市盈率等傳統估值方式予以價值評估。從一級市場的投資情況來看，多數企業的上市前估值均是按照此前每一輪融資之后的溢價評估，但在二級市場中，并不見得愿意為這樣的方式買單。

前述PE人士稱，對企業估值的判斷，一二級市場倒掛嚴重，尤其是資本助推境外上市的公司尤為嚴重。“第一批不賺錢的公司上市后，如果股價表現不好，也會影響接下來準備‘出海’上市的中資企業。”